EBITDA di uno studio odontoiatrico: la riga che guarda chi compra

Prima o poi, in una trattativa, qualcuno pronuncia quella parola. «Ragioniamo sull'EBITDA», oppure «a quel multiplo dell'EBITDA non ci arriviamo». Chi la dice la usa tutti i giorni. Chi la sente per la prima volta annuisce e rimanda a dopo il problema di capire di cosa si stia parlando.

È un peccato, perché è una delle poche parole della finanza straordinaria che vale davvero la pena imparare. Non per fare bella figura al tavolo: per accorgersi quando il numero che ti mettono davanti è costruito male.

Che cos'è, in italiano

EBITDA è un acronimo inglese che sta per «utile prima di interessi, imposte, svalutazioni e ammortamenti». Detto in modo utile: è quanto guadagna la tua attività dalla sola attività, prima che entrino in gioco il modo in cui l'hai finanziata, il modo in cui è tassata e il modo in cui hai comprato le macchine.

Il senso è tutto lì. Chi compra sta cercando di misurare la capacità dello studio di produrre margine, separandola dalle scelte che sono state tue e che dopo di te cambieranno.

Un esempio rende l'idea. Prendi due studi identici: stessa agenda, stesso team, stesso fatturato, stessa TAC. Uno l'ha pagata in contanti sei anni fa, l'altro l'ha presa in leasing l'anno scorso. A bilancio i due utili sono lontanissimi: il primo ha finito di ammortizzare, il secondo ha rate e interessi. Eppure clinicamente sono la stessa cosa e produrranno lo stesso margine per chi subentra. L'EBITDA li rimette sulla stessa riga.

Perché non coincide con l'utile

Si parte dall'utile e si risale, rimettendo dentro quattro voci.

Gli interessi. Un mutuo o un leasing raccontano come hai finanziato lo studio, non quanto lo studio produce. Chi compra si finanzierà a modo suo.

Le imposte. Dipendono dalla forma giuridica, dal reddito complessivo di chi le paga, da mille cose che cambieranno con il cambio di proprietà. Attenzione a un punto che confonde molti: se lavori come studio individuale, le imposte non sono nel bilancio — le paghi tu sul tuo reddito. In quel caso la voce da rimettere dentro semplicemente non c'è, e chi non se ne accorge somma due volte.

Ammortamenti e svalutazioni. Sono costi che non escono dal conto corrente. Il riunito l'hai pagato quando l'hai comprato; l'ammortamento è la contabilità che spalma quella spesa negli anni, con criteri fiscali che con il deperimento reale delle macchine c'entrano poco.

Fatti i conti, l'EBITDA è quasi sempre parecchio più alto dell'utile. Ed è qui che comincia il rischio di prendere lucciole per lanterne.

Il numero che conta è quello normalizzato

L'EBITDA grezzo, quello che esce meccanicamente dal bilancio, per uno studio odontoiatrico dice poco. Il motivo è sempre lo stesso: dentro c'è il tuo lavoro clinico, che non è retribuito come un costo.

Numeri inventati ma verosimili. Studio da 500.000 euro di fatturato, utile a bilancio 90.000. Rimetti dentro 35.000 di ammortamenti e 8.000 di interessi sul leasing: EBITDA 133.000. Sembra ottimo.

Poi si guarda chi produce quei 500.000. Se 200.000 li fai tu in poltrona, chi subentra e non ha intenzione di sostituirti giornata per giornata dovrà mettere un collega al tuo posto e riconoscergli una percentuale sul prodotto. Al 30% sono 60.000 euro l'anno che nel bilancio non compaiono. L'EBITDA normalizzato non è 133.000: è 73.000. Poco più della metà.

Le correzioni vanno anche nell'altro senso. Se i muri sono tuoi e non ti sei mai addebitato un affitto, il canone che chi compra dovrà pagare va tolto. Se in bilancio ci sono l'auto, i congressi, l'assicurazione di famiglia, la parte che con lo studio non c'entra va tolta dai costi e rialza il margine. È lo stesso lavoro di pulizia che sta sotto al calcolo dell'avviamento, ed è un pomeriggio con il commercialista che sposta il risultato di decine di migliaia di euro.

Quando senti dire «EBITDA adjusted» o «EBITDA normalizzato», si parla di questo. Non è una furbizia: è l'unico modo di confrontare studi diversi. Diventa una furbizia quando le rettifiche le decide una parte sola e l'altra non chiede di vederle voce per voce.

EBITDA non vuol dire cassa

È l'equivoco più costoso, e riguarda soprattutto chi compra.

Togliere gli ammortamenti dal conto è corretto per misurare il margine, ma quelle macchine si consumano davvero. I riuniti si sostituiscono, i compressori si rompono, lo scanner di due generazioni fa a un certo punto non basta più. Un EBITDA di centomila euro in uno studio che ha bisogno di ventimila l'anno di rinnovi non è la stessa cosa dello stesso EBITDA in uno studio appena rifatto. Quanto pesa quella coda di spese dipende dallo stato reale della dotazione, ed è uno dei motivi per cui l'inventario delle attrezzature va fatto per bene prima di sedersi al tavolo.

Poi arrivano le imposte, che vanno pagate comunque, e le rate del debito con cui hai finanziato l'acquisto. Quello che resta in fondo — dopo rinnovi, imposte e rate — è la cassa vera. L'EBITDA è il punto di partenza, non il punto di arrivo.

Il multiplo, e perché non è un listino

Il prezzo si costruisce spesso applicando all'EBITDA normalizzato un moltiplicatore. Sentirai numeri, sentirai anche numeri molto diversi fra loro, e la ragione è semplice: il multiplo non è una tariffa, è il riassunto del rischio.

Uno studio che gira senza il titolare, con più figure cliniche e una sede stabile, vale un multiplo più alto. Uno che dipende in tutto da una persona vale meno, perché quel margine è meno probabile che duri. Sono gli stessi fattori che spostano il valore in generale, e li trovi elencati uno per uno qui. Sospetta di chiunque ti dica un multiplo prima di aver guardato l'agenda e i tre esercizi precedenti.

Al commercialista, tre domande specifiche: quali rettifiche considera difendibili se qualcuno le contesta in due diligence; se la forma dell'operazione cambia il modo di leggere il margine, perché cedere le quote o cedere l'azienda non porta con sé le stesse cose; e a quanto ammonta il debito residuo che va sottratto al valore. Le risposte cambiano da studio a studio: diffida di quelle generiche, comprese queste.

Il controllo che puoi fare stasera

Se stai comprando, prendi l'EBITDA normalizzato e sottraici, nell'ordine, la spesa media annua che prevedi per i rinnovi, le imposte stimate e le rate del finanziamento. Se il risultato non lascia un margine sereno, l'operazione non regge — anche se il multiplo sembrava ragionevole. È il conto che fa la banca, e conviene farlo prima di lei.

Se stai vendendo, il conto è lo stesso ma serve a un'altra cosa: ti dice se il prezzo che hai in testa è pagabile. Un'offerta che non sta in piedi nei numeri di chi compra è un'offerta che si sgretola alla prima rata saltata, e le rate sono la parte di prezzo che incassi dopo la firma. Dieci minuti al telefono con i numeri veri davanti dicono più di sei mesi di ipotesi.